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　　着手：CFC商品策略磋商

　　作家 | 中信建投期货磋商发展部

　　磋商员：田亚雄

　　本发挥完成工夫  | 2025年4月25日

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　　我国谷物的均衡表或正朝向缺口所在演进，淡季走强的谷物价钱值得被推敲。饲用销耗正逐步参加淡季，近端重叠小麦新季上市，小麦-玉米价差正双向奔赴，玉米被替代的可能在增多，但4月份的玉米进展强势。驱动本轮玉米上行的身分主要有：1-入口玉米过火他谷物总量同比权贵下滑；2-在客岁的大幅下降中，渠说念库存去化过于干涸；3-2025年受衍生利润驱动，饲用需求细密。以上最要道的是入口数目的突变。

　　图：国内玉米均衡表

　　Wind，中信建投期货预测画图（入口和饲用销耗仍待不雅察，算作参考）

　　在24-25年度，我国玉米，小麦，大麦和高粱等谷物品类入口大幅收缩。2024年10月-2025年2月把柄海关数据，我国玉米+小麦+高粱+大麦+DDGS+木薯干+豌豆+稻谷入口总量1107万吨，上一年度同时3410万吨，且展望全年以上品类入口或保管低位，商场年度入口量2400余万吨，同比上一年度减少4100万吨。

　　同步的，跟着价钱的走高或从头导致入口计谋疲塌，入口利润走扩鼓舞西朔所在入口买卖流增多，因此计谋管控的牛市又顶点明锐于计谋本人。若“年度级别入口缩量”得以竣事前期规划的玉米深加工需求不及等话题或微不足道，即便在需求淡季，价钱也有望呼吁大进——6-7月既是需求淡季，又是余粮见底，多空翻底牌的工夫。

　　图：玉米缺口年份的价钱季节性特征

　　Wind，中信建投期货预测画图

　　怎样相识当下的高库存

　　现时空头态度主要鸠合在以南朔方口岸为代表的显性高渠说念库存，饲料厂的提前备货，东北产区对关内的买卖流顺价进展地不够权贵。从数据来看朔方口岸库存468万吨，较客岁同时增多162万吨，为5年最高水平；珠三角口岸谷物库存275万吨，同为5年最高水平。

　　天然抓续的高库存进展出潜在价钱走弱的风险，但随同现时高库存的是入口的权贵减少和同比偏高的走货，显性口岸库存有部分是货权完成转机，不再对订价有旯旮利空。改日5月份的去库斜率是考据“年度缺口”的试金工夫。

　　北港下海的增量难于匹配入口谷物2000万吨的减量

　　从年度视角来看，狂妄2月底，24-25商场年度能量类入口总量1100万吨，客岁同时3410万吨，近2000万吨的缺口意味着末端企业需要依靠内贸玉米算作主要采购头寸。朔方口岸24-25商场年度累计下海量2000万吨，远超客岁同时952万吨，也高于5年平均的796万吨，充分响应了内贸玉米为主的供应环境下卑鄙提货的积极程度。但需要指出的是累计下海量的增幅仍旧远低于入口减量的水平，对此的阐发注解：A-东北非海运的出关量激增（但数据考据下来汽运增量不昭着）；B-华南缺口被华朔所在的玉米买卖流弥补。

　　从假定-考据的推行登程，若国内玉米缺口权贵，则过往恒久依赖入口谷物且衍生密度相比高的华南区域或面对最大缺口，进而销区应当先提价，形成从华中，华北及北港运载产地谷物到华南的买卖利润，并在货品运载量上得以考据。

　　Wind，中信建投期货画图

　　咱们辘集了以上买卖流的价差追踪，但从推行角度仅有追踪到华北商场对东北买卖流形成依赖，价差上行；而上述的华南边向的需求强度尚未突显，而产地也阶段性受制于库存拥堵，阶段性需求疲软，而主动挺价和加价的强度不及。

　　华北商场的价钱或是年度缺口金丝雀

　　受24年年底山西及河南的旱涝急转影响，形成了本色性的减产，并一度驱动了河北左近的现货买卖流出放量，2025年河北玉米售粮过程达到至少5年以来第二快的速率（在3月后销售同比进一步加快），且形成河北较东北产区的价钱溢价走强，进而“河北价钱”改日有望算作识别年度缺口强度的金丝雀。

　　天然短期现货商场因卑鄙库存天数升迁以及深加工淡季利润走弱之下需求偏弱扼制价钱，关联词在新季供应逐步减少的情况下，展望对玉米的刚需补库仍将鼓舞价钱走强。

　　Wind，中信建投期货画图

　　从估值来看，北港在倒挂环境下属于价钱凹地，以现时买卖本钱规画，主力合约展望在2260-2280近邻存在赈济，顶部估值源于小麦替代对玉米需求的后置以及稻谷拍卖对玉米需求的扼制，对应主力合约盘面价钱隔离在2350-2400。阶段性，由于豆粕现货价钱的强势（华北4月底现货4200元每吨），暗意饲料厂有更强的意愿以小麦替代玉米（小麦卵白含量14% VS玉米中的卵白质含量8%），进而小麦价钱算作天花板的适度效应更为昭着。

　　当今商场大多不以小麦减产算作基准情况，但一朝发生暗意谷物订价核心上移。25年3-9月在保管当今的入口收缩景况下，玉米缺口或存在1500万吨。

　　改日多头念念路的考据旅途：

　　1、季节性去库的斜率不雅察；

　　2、季节性产地库存见底与产区报价的坚挺程度；东北-华南，华北-华南的买卖流追踪。

　　3、小麦的新年度产出水平（河南和安徽或有局部减产），小麦计谋收储的强度。

　　4、不雅察新季的播撒意愿识别“缺口工夫长度”。

　　多头风险：入口料理计谋的扰动，小麦糙米超预期广宽拍卖，中游买卖渠说念库存超预期。

　　在25年的新季作物上咱们仍旧不雅察到了有上一年度产业示寂激励的东北地租下移的推行，据调研地租举座同比下移100-200元每亩，新一年度的玉米集港本钱或下行至2000元每吨以下，但若令商场从头回到本钱订价，条目也颇为尖刻，要求入口或国储存在超预期供应增量+衍生利润下移，饲用需求回落+外洋商场阻隔反弹。

　　当信息传输的速率饱胀快，东说念主们开动变得不沉静，对“即刻享乐”和“及时裁决”的需求变得越来越高，而这种“关于高效的崇尚”很大程度是应该被警惕的，感谢完读。

　　磋商员：田亚雄

　　期货交游接头从业信息：Z0012209

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牵扯裁剪：赵念念远